| Ativo | Jan/2026 | 12m (até Jan/2026) |
| IBOV | 12,6% | 50,8% |
| Genesis FIA | 8,0% | 129,7% |
| Institucional FIA | 7,0% | 52,3% |
| IEE | 2,6% | 63,0% |
| CDI | 1,2% | 15,6% |
| YMAB | 1,0% | 13,6% |
| Fit LB FIM | -3,2% | 29,9% |
| Versa LB FIM | -6,0% | 39,4% |
| Tracker FIM | -9,0% | 18,5% |
Em janeiro, as bolsas globais voltaram a subir com força, e o Brasil veio junto. O Ibovespa avançou 13% em moeda local, enquanto o real se apreciou 4%. Assim como ao longo do último ano, ativos de risco foram beneficiados por uma realocação de carteiras para fora dos EUA. Em outras palavras, o que o mercado passou a chamar de sell America trade (vender ativos americanos para comprar no resto do mundo) entregou mais um mês de bons retornos.
Em 2025, a bolsa brasileira subiu 60% em dólares (Colômbia 85%; Chile 78%; África do Sul 61%; México 55%). O ouro valorizou 65%, e outros metais preciosos ainda mais. Em janeiro, o fluxo estrangeiro para a B3 somou R$ 26 bilhões, valor acima de todo o acumulado de 2025.
A explicação para esse movimento pouco mudou. Por quase vinte anos, dominou o “excepcionalismo americano”, a ideia de que, por ter a economia mais inovadora do mundo e instituições sólidas, os EUA atraíram uma fatia desproporcional da poupança global. Investidores aceitariam pagar mais caro por ativos americanos por conta dessas vantagens. A mudança de governo, porém, levou o mercado a reavaliar essa tese. Em um processo que ganhou tração com os anúncios de tarifas em abril, aumentou a percepção de incerteza em temas como política econômica e relações internacionais. A leitura parece ter sido a seguinte: talvez o prêmio pago, assim como a concentração em ativos americanos, tenha ido longe demais, e seja hora de diversificar parte do risco para o resto do mundo.
Adivinhar se esse movimento vai continuar ao longo de 2026 é uma tarefa ingrata, e não temos palpite. O mais útil é colocar o episódio em perspectiva. No primeiro gráfico, mostramos o valor global do dólar, ajustado por diferencial de inflação, nos últimos 50 anos. No segundo, a relação Preço/Lucro das ações americanas em comparação com o resto do mundo. O “excepcionalismo americano” aparece com clareza a partir de 2010, com dólar mais forte e ações americanas relativamente mais caras desde então. Mesmo após a correção do último ano, o ajuste ainda é pequeno em termos históricos.
Não menos importante é entender para onde, dentro da bolsa, o dinheiro estrangeiro está indo. Rebalanceamentos globais normalmente começam onde é mais fácil se posicionar, ou seja, empresas grandes e líquidas. Isso ajuda a explicar por que as small caps têm ficado para trás em relação ao Ibovespa. Além disso, juros altos tendem a afetar relativamente mais essas empresas. Abaixo, mostramos a razão de preço entre o índice de small caps (SMLL) e o Ibovespa. Com exceção de 2008, o SMLL nunca esteve tão barato. Também chama atenção a correlação negativa dessa razão com ciclos de juros, já que períodos de juros altos costumam coincidir com um desconto maior das small caps.
Esse desconto ajuda a explicar uma parte da underperformance do Fit e do Versa nos últimos meses (detalhes sobre a performance de janeiro em específico estão nas sessões abaixo). Esses fundos alavancam nossa carteira de ações vendendo Ibovespa. Na prática, isso aumenta a exposição relativa a empresas de menor capitalização e reduz a exposição às ações de maior capitalização e liquidez, justamente as que mais se beneficiaram do fluxo estrangeiro.
Esperamos que o início dos cortes de juros ao longo deste ano seja o vetor mais relevante para a reprecificação das small caps e, portanto, para uma parcela da nossa carteira.
Em janeiro o Institucional, carteira de ações sem alavancagem, subiu 7% acompanhando o Ibovespa, porém teve desempenho 5,6% inferior ao índice. O grande destaque do Ibovespa no mês foi a Petrobrás, que contribuiu com 2,2% da alta de 12,6% e a Vale com 2,0%, somando 4,2%. Suzano, nosso investimento em commodities caiu. Esses três papéis, portanto, explicam a maior parte do desempenho do Institucional inferior ao Ibovespa no mês.
A alta de Vale tem se destacado na bolsa e principalmente no universo de matérias primas. O papel subiu 17,2% em janeiro após subir 49,2% no ano passado. A alta vem na esteira de um rally das matérias primas metálicas, como o ouro, a prata e o cobre. Uma explicação para o rally seria a perda de valor do dólar contra tudo, o debasement trade, mas essa teoria não se sustenta à luz de outras variáveis macroeconômicas. Outras explicações vão do fluxo de pessoas físicas chinesas que encontraram nelas uma alternativa à especulação, à algoritmos de inteligencia artificial aprendendo e operando neste mercado.
Vale tem o maior peso do índice Ibovespa (12,2%) e Petrobrás o terceiro maior (10,5%). A ausência delas em um fundo que tem o índice como benchmark é uma decisão de investimento impactante, e continuamos não encontrando fundamentos para investir nessas empresas.
A principal fonte de receita da Vale é o minério de ferro, insumo para a produção de aço. A empresa produz outros minérios como o Cobre que subiu 41,7% em dólar no ano passado, mas essa divisão chamada base metals como um todo representa apenas em torno de 20% da receita da empresa. O minério subiu 3,5% em dólares no ano passado, mas com a queda de 11,4% do dólar em relação ao Real o minério em Real caiu 8,2% e continua parado desde então. Neste ano, a oferta física de minério está sendo impactada pelo início das exportações de Simandou, projeto da concorrente Rio Tinto na Guiné que produz minério de alta qualidade e deve chegar a um terço da capacidade da Vale, enquanto a produção global de aço está estável.
A alta recente de Vale, portanto, não pode ser explicada pelos fundamentos. Houve uma reprecificação do múltiplo preço / lucro da empresa, ela ficou mais cara em relação ao seu lucro anual, apesar das perspectivas para o minério de ferro desanimadoras. O movimento das metálicas atinge uma parcela relevante da receita da Vale e não dá para adivinhar aonde esses preços vão parar no curto prazo, entretanto os fundamentos de longo prazo ditados pela oferta, demanda e custo marginal de produção não mudaram, nos levando a crer que no futuro os preços voltarão para o equilíbrio.
A Petrobrás também teve desempenho excelente no mês, na esteira da alta de 16,2% do petróleo Brent após a escalada de tensões geopolíticas. Os fundamentos do petróleo, porém, também são desanimadores. A Agência Internacional de Energia (IEA) espera superávit global de mais de 3 milhões de barris por dia em 2026.
Apesar das avaliações pessimistas, o investimento em commodities gera uma proteção cambial importante para o índice, obrigando-nos a reproduzi-la ao menos em parte na carteira. Para isso preferimos o investimento em celulose cuja demanda global cresce de forma estável a 3% ao ano e não há projetos greenfield relevantes entrando em operação no curto prazo, pelo contrário, observam-se fechamentos de capacidade em áreas com plantas ineficientes e custo alto como a América do Norte e a Europa. Em termos de geração de caixa recorrente, nos preços spot de câmbio e das commodities, vemos Suzano gerando 8% do seu valor de mercado, Vale 8% e Petrobrás 7%. Já nas nossas premissas de preço para as commodities, que preveem a implementação dos aumentos de preço de celulose já anunciados e alguma queda dos preços de petróleo e minério de ferro pela dinâmica de oferta e demanda, estimamos que a Suzano gera 10% do seu valor de mercado, enquanto a Vale e a Petrobrás geram em torno 5%, o que reforça nossa preferência relativa por Suzano.
Dentre as mudanças da carteira do mês destaca-se o aumento de Yduqs e Vivara em detrimento a Suzano e JBS. A compra de Yduqs foi após a renovação da expectativa de bons resultados do vestibular e forte geração de caixa em 2026. Já a compra de Vivara faz parte da lenta entrada do papel na carteira, aproveitando as quedas após a alta do ouro e da prata. As reduções de Suzano e JBS foram após a reavaliação da geração de caixa com a incorporação do Real mais apreciado e dos últimos preços da celulose e de proteínas. O preço da celulose continua a subir mas, aparentemente, a um ritmo mais lento do que vinha subindo, o que pode indicar a proximidade de um preço de equilíbrio. Já na JBS houve queda dos preços de frango enquanto o mercado bovino americano continua longe do ponto de virada.
| Institucional FIA | ||
| + Posição Long | 7,25% | |
| + Caixa e custos | -0,26% | |
| =Total | 6,99% | |
| – Benchmark (Ibov) | 12,56% | |
| = Excesso Benchmark | -5,58% | |
| Destaques do mês – Institucional FIA | ||||
| Maiores | Contribuição | Menores | Contribuição | |
| Moura Dubeux | 2,17% | Vulcabras | -0,98% | |
| Banco BTG Pactual | 1,75% | Vivara | -0,58% | |
| Estacio | 1,33% | Suzano | -0,36% | |
| Banco Bradesco | 1,10% | – | – | |
| Lojas Renner | 1,03% | – | – | |
Versa e Fit Long Bias (-6,0% e -3,2%)
Os long biased da casa caíram em função da peda de retorno excedente do Institucional. O Fit mantém exposição líquida comprada de 60%, ou seja, beneficia-se de 60% da alta do Institucional e 40% do CDI do mês, mas além disso o fundo investe 160% do patrimônio no retorno em excesso do Institicuional. Já o Versa passou o mês com exposição líquida ao redor de 185% e 350% do patrimônio investido no retorno relativo. Nutrimos a expectativa da queda de juros que se iniciará em breve levar à reprecificação das ações do mercado interno da mesma forma como as de materiais básicos.
| Long Biased | Fit | Versa |
| Carteira long | 7,06% | 6,43% |
| x | ||
| Alavancagem | 2,15 | 5,29 |
| = | ||
| + Posição Long | 15,15% | 34,03% |
| Carteira short (Bova11) | 11,73% | 11,69% |
| x | ||
| Alavancagem short | -1,55 | -3,42 |
| = | ||
| + Posição Short | -18,18% | -39,99% |
| + Hedge | 0,00% | 0,00% |
| + Financiamento, Caixa e Custos | -0,20% | -0,08% |
| = Total | -3,23% | -6,05% |
| – Benchmark (CDI) | 1,16% | 1,16% |
| = Excesso Benchmark | -4,39% | -7,21% |
O fundo Versa Genesis subiu 8% no mês de janeiro. As principais contribuições vieram de TIM, Equatorial e Energisa.
A ENA (Energia Natural Afluente), índice que mede a afluência de chuvas em relação à média histórica, fechou janeiro em 91% da MLT (Média de Longo Termo). Este é um número positivo, considerando que as chuvas históricas têm ficado consistentemente abaixo da média. No entanto, o preço médio da energia (PLD) para o mês situou-se em cerca de R$176/MWh, um patamar considerado alto para o período úmido.
Esse paradoxo ocorre porque o parâmetro de aversão ao risco do sistema (CVaR) foi ajustado para um nível mais elevado desde o começo do ano de 2025. Isso força uma preservação maior dos reservatórios por meio de um despacho térmico antecipado, o que eleva o preço marginal da energia. Admitimos que não esperávamos que a mudança no CVaR trouxesse um impacto tão significativo na formação dos preços neste momento.
Embora o cenário pareça favorável às geradoras, não fizemos mudanças relevantes em nossas posições. Isso porque, apesar do preço mais alto, o maior despacho térmico resulta em um GSF (Generation Scaling Factor) menor, reduzindo o volume de energia que as hidrelétricas têm disponível para liquidar. Acreditamos que a combinação de GSF e PLD no primeiro trimestre será positiva para os resultados das geradoras; entretanto, evitamos ampliar exposição onde o preço depende fortemente de um fator discricionário (CVaR) e onde o risco hidrológico normalmente limita o volume de venda.
Mantemos nossas principais posições em empresas de distribuição: CPFL, Equatorial e Energisa.
| Genesis | ||
| Carteira long | 4,54% | |
| x | ||
| Alavancagem | 1,89 | |
| = | ||
| + Posição Long | 8,60% | |
| + Long & Short | -0,52% | |
| + Financiamento, Caixa e Custos | -0,08% | |
| = Total | 7,99% | |
| – Benchmark (IPCA +YIMA-B) | 0,96% | |
| = Excesso Benchmark | 7,03% | |
| Destaques do mês – Genesis | ||||
| Maiores | Contribuição | Menores | Contribuição | |
| TIM | 3,72% | CPFL Energia | -1,44% | |
| Energisa | 2,93% | The Southern Co | -0,24% | |
| Equatorial Energia | 2,70% | Neoenergia | -0,06% | |
| Sabesp | 0,99% | Multiplan | -0,01% | |
| – | – | – | – | |
A queda no mês veio de todas as frentes do fundo. A estratégia de ações (comum aos demais fundos da casa e já detalhada anteriormente) contribuiu com – 4,5 p.p. A estratégia de momentum contribuiu com -3,8 p.p. Por fim, a estratégia de renda fixa contribuiu com -1,1p.p.
| Tracker | ||
| + Bolsa | -4,54% | |
| + Macro | -1,06% | |
| + Momentum | -3,76% | |
| + Caixa e Custos | 0,33% | |
| = Total | -9,03% | |
| – Benchmark (CDI) | 1,16% | |
| = Excesso Benchmark | -10,20% | |
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